我们近期对五粮液(下称“公司”)进行了调研和综合分析，发现这位白酒巨头正在焕发青春，展现量能、价格、品质、品牌、创新和估值等多项优势。
观点：
1.产能、产量、销量等量能优势非常明显，总销量居各白酒企业之首，未来若干年仍可增长20%-30%。公司40万吨总产能是目前白酒企业中最大的，由此带来的是产量和销量的巨大潜力。简单测算，按照10%的优级酒出酒率计算，能够达到五粮液品质的基酒就可以达到4万吨。细测算，公司近4万口窖池，绝大部分窖池在1992-1994年间修建，窖龄超过20年，从优级酒出酒率看，数十口明代窖池高达60%以上，20年以上窖龄的窖池也达30%甚至更高，少部分是2004-2006年间修建的，也有5年或以上窖龄，出酒率也可接近10%，且窖龄越长，优级酒出酒率就会依次提升。
公司目前的产能利用率不高，我们预计总产量可能达到13万吨左右，许多窖池还没有大规模产酒。从销量看，公司今年1-9月五粮液已销售1.15万吨，五粮醇1.18万吨五粮春7600吨，六和液近800吨，尖庄近8000吨，永福酱酒600多吨，另有较大数量的散酒，合计10.10万吨，五粮液、五粮醇、五粮春、六和液和尖庄同比增长17%、28%、19%、62%和26%。永福酱酒增长很大，散酒有增长，海外市场因价格低于国内而有所压缩，所有产品总销量增长约32%，完成甚至部分超额完成年初制定的销售目标基本没有问题。
这在目前国内白酒企业中是当之无愧的冠军。从产销量的增长潜力看，若干年总体销量增长可达20%-30%。
2.9月份提价以来价格稳定，五粮液品牌严重供不应求不可能降价，一些经销商仅拿到8月份的订货，未来总体采取“跟进式”价格策略。公司8月31日公告自2011年9月10日起对“五粮液”酒产品出厂供货价格进行适当调整，上调幅度约为20%-30%。其中，五粮液普通玻瓶装的经销商和专卖店出厂价从509元/瓶涨至为659元/瓶，上涨150元，团购价从569元涨至689元;五粮液1618均比玻瓶装要高出10元。提价数月以来，价格稳定，销量增长明显，五粮液品牌缺货严重，一些经销商只拿到8月份预订的酒。
对于近期泸州老窖、水井坊、酒鬼酒等相继较大幅度提价事宜，公司认为即便是有些产品终端价高于五粮液，但由于销量有限，对五粮液影响不大，近期不会跟进提价。即便元旦春节邻近，公司表示等待拿货的预付款高达80亿元，没有降价的道理，反倒是应该考虑涨价，但鉴于各方面考虑，会保持价格稳定。2012年的价格策略很可能是根据市场情况及时调整，高端产品价格是否变动基本上还是跟随茅台来确定。
3.浓香白酒工艺和质检把关严格等因素确保产品品质不因扩产增销而下降，品质优势同行难以相提并论。白酒需求旺盛，不少厂家品质难以保证，这是当前白酒行业的一个重要问题。而公司则因为分段摘酒工艺、原材料和勾兑等全过程把控严格，不会出现品质下降问题，目前尚未发现口感等有明显差异的相关事件和报道。
值得一提的是，我们了解到，即便是公司最低价位的尖庄酒，因终端价不到10元，有些厂家购买后勾兑成其他品牌的产品定价20多元也同样好卖，而且质监部门抽检的各类成分均好于同价位的其他产品;另外，一些销量较大而基酒短缺的企业，通过层层关联企业购买公司的散酒勾兑成产品销售而且旺销，这些情况充分说明公司产品品质非常优秀而稳定。
4.浓香第一品牌的宝座可能多年内都会无人能敌。公司前身是50年代初8家古传酿酒作坊联合组建而成的“中国专卖公司四川省宜宾酒厂”，1959年正式命名为“宜宾五粮液酒厂”，1997年由该酒厂独家发起设立，现已发展成为全球规模最大、生态环境最佳、五种粮食发酵、品质最优、古老与现代完美结合的酿酒圣地，1915年代表中国产品首获“巴拿马万国博览会”金奖，1995年在“第十三届巴拿马国际食品博览会”上又再获金奖，铸造了五粮液“八十年金牌不倒”的辉煌，并被第五十届世界统计大会评为“中国酒业大王”;在2002年6月的巴拿马“第20届国际商展”上再次荣获白酒类唯一金奖，续写了五粮液百年荣誉。同时，五粮液酒还四次蝉联“国家名酒”称号;四度荣获国家优质产品金质奖章;其商标“五粮液””1991年被评为首届中国“十大驰名商标”;子品牌“五粮春”2008年被评为中国驰名商标，“五粮醇”2009年被评为中国驰名商标。2009年，五粮液被评为中国商标注册百强单位、中国最具影响力驰名商标、中国最佳地理标志产品。2011年，“2011中国最有价值品牌100榜”中，五粮液以586.26亿元跃登榜单第三位，连续17年蝉联食品行业榜首。
5.2012年即将推出浓酱兼香酒，并寄予厚望，展现出强劲的创新能力，这在国内白酒界无出其右。公司前任董事长唐桥在2011年年中提出实施浓酱产品双轮战略，近期担任新一届董事长的刘中国不仅会坚持这一战略下去，而且还会加大创新力度，尽快推出浓酱兼香型白酒。据了解，2012年第二或第三季度兼香酒面市可能性较大，定位中高端，终端价会位于500-800元一带，目前处于专门部门设计、操作之中。在公司未来的业务架构中，浓酱兼三大香型依次排序，在整个白酒格局中，会保持浓香老大地位，力争酱香老二，志取兼香第一。在兼香酒方面，公司的优势在于：工艺、基酒都是现成的;兼香市场的空间是做出来的，可以说市场不可限量，只要酒好喝就大有市场，而公司已有的兼香型产品是“1218”，喝过此酒的人70%-80%都认为好喝，目前市场上的兼香型白酒能够与“1218”媲美的并不多见。我们曾经对公司2010年新推出永福酱酒表示赞赏，并给与一定的积极预期;而基于上述优势，我们也会看好公司的兼香酒前景。
6.近期市场大跌，估值优势十分明显。根据我们的测算，中性偏乐观预计2011-2013年净利润均会保持40%左右的较高增速，EPS约为1.72元、2.3元和3.05元，对应PE仅为19倍、14倍和10倍，估值甚至大幅低于国外同行如帝亚吉欧，处于严重偏低状态。
7.其他潜力和优势也较大。比如，白酒行业已进入提升集中度、上演并购大戏的新阶段，公司拥有100多亿元现金，实力雄厚，区域性大手笔收购兼并工作正在商洽之中，一旦成功将会带来很大的销量与市场增;再如公司的股权激励方案会因为新班子到位而逐步推进;还有，2012年整体广告宣传投入将会比2011年有所增长，在新产品次新产品等方面会加大力度，进一步提升品牌和产品力，扩大销售，助推业绩增长。
盈利预测和投资建议：
鉴于公司在国内白酒行业内难以企及甚至无可比拟的量能、价格、品质、品牌、创新能力和估值等优势，我们维持预计2011-2013年EPS约为1.72元、2.3元和3.08元，增速约48%、33%和33%，给予2012年50元目标价预期，对应PE为29倍、21倍和16倍，与当前价位相比还有60%以上空间，故继续强烈推荐。
风险提示：
国家对白酒价格限制、原材料等成本上涨、营销不足等会影响业绩。
